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空有名气而无业绩，靠政府补贴勉强度日的国盾量子（688027.SH），或将在上市第三年被打回原形。
头顶“量子通信第一股”的国盾量子在上市初期一度被贴上“造富神话”的标签：“中一签赚18万”、首日暴涨10倍、刷新科创板涨幅纪录……然而两年多过去，公司业绩持续亏损、股价节节败退，市值距离巅峰时期已缩水近七成。
当年流血上市，股价竟能一飞冲天，背后固然有市场炒作因素，却也不乏虚增营收嫌疑。据国盾量子最新业绩预告，预计2022年净利润依旧亏损；若主营业务收入低于1亿，或将触及退市。
毫无疑问，摆在国盾量子面前的首要任务是确保营收。然而，大额应收账款难以收回，或将成为压垮企业的最后一根稻草。
应收账款压顶：流血上市后遗症？
公司1月30日发布的最新业绩预告显示，公司预计2022年度实现营业收入1.35亿元左右，与上年同期相比，减少24.65%左右；预计归母净利润为-7,800.00万元左右，同比减少110.04%左右；预计扣非净利润为1.33亿元左右，同比减少57.49%左右。
相较于扭亏，保证营收规模对国盾量子来讲更加重要。根据上交所科创板上市规则，归母净利润为负（扣非前后）且主营业收入低于1亿元，公司将触及财务类退市指标。这就意味着，国盾量子能否保持上市公司地位，取决于其营收是否达标。
持续下滑的业绩引起了监管部门的重视。上交所2月1日下发关于对国盾量子相关事项的监管工作函，要求做好年报编制审计工作。公司相关负责人对媒体表示：“交易所可能对净利润为负值且营收低于1亿元的指标方面有所担心。我们正在和交易所沟通，如有必要，可能会发公告说明。”
截至目前，国盾量子并未有相关公告披露，仅于2月9日公告了变更签字注册会计师的消息。
事实上，国盾量子自2020年上市当年就发生业绩变脸。近几年不仅扣非净利润持续亏损，且越亏越多，营业收入也较IPO前大幅缩水。
扣非净利润，来源：Wind
钛媒体App注意到，公司应收账款金额常年处于高位，其规模远超营业收入。
Wind数据显示，自2016年以来国盾量子应收账款规模一直在2-3亿区间波动，但营业收入从2017年的2.84亿元下降至2022年的1.35亿元（根据业绩预告）。截至2022年前三季度，公司应收账款总额为2.05亿元，占当期营业收入的比例为525.64%。
数据来源：Wind，钛媒体制表
从应收账款周转情况来看，2019-2021年的应收账款周转天数分别是399.47天、654.19天、466.81天。截至2022年9月30日，其应收账款周转天数达到惊人的1584.51天。
钛媒体App查阅历史财务资料后发现，国盾量子应收账款、坏账的主要来源是神州数码(000034.SZ)。
截至2021年末，公司对神州数码应收账款余额为1.89亿元，占应收账款期末余额合计数的比例为60.2%；坏账准备期末余额3539.6万元，同比增长198.54%。2021年末应收账款截至2022年5月31日逾期1.44亿元。
事实上，国盾量子对神州数码的应收账款并非一夕之间形成。早在上市前，国盾量子已对神州数码产生大量应收账款，并通过神州数码，与关联方国科量网发生大量关联交易。
通过系统集成商神州数码，国盾量子在2017年到2019年与国科量网发生的间接交易金额分别是3106.07万、1.49亿、1.1亿，占当期营收的比例分别是10.95%、56.25%、42.87%。
算上关联方中科大，国盾量子关联交易占比分别是19.29%、61.75%和56.21%。也就是说，上市前两年，国盾量子的大部分营收来源于关联方。
关联交易，来源：公告
据悉，神州数码为国盾量子2017年、2018年、2019年第一大客户，占各期营业收入的比例分别为21.14%、57.90%和59.52%。
除了大客户的身份外，神州数码还是国盾量子持股机构天津君联林海企业管理咨询合伙企业（有限合伙）（简称：君联林海）的出资方。企查查显示，神州数码持有君联林海25%的股权份额。而君联林海对外投资企业只有一家，即国盾量子。
君联林海股权穿透，来源：企查查
问题至此，国盾量子似乎既有动机、又有途径去做大营收规模。而早在当年IPO的四轮问询中，上交所也曾对神州数码是否存在关联交易非关联化等问题反复问询。此后在2021年的年报问询函中，上交所再次对神州数码应收账款增长大于销售收入的合理性提出质疑。
一位行业资深会计师告诉钛媒体App，应收账款相当于白条收入，不产生现金流，其占比越大说明利润质量越低。“一家公司如果应收账款过多，即便都是真的，也说明该公司经营环境恶劣，产品竞争力不强。”
从近两年的业绩情况来看，坏账激增已隐隐有拖垮公司之势。
2021年国盾量子计提了3150万元信用减值损，较上年同期增长235.8%，其中，应收账款坏账损失达3406万元。当期公司归母净利润亏损3713.62万元，经营活动产生的现金流净额同比减少337.03%。
钛媒体App曾就“公司有无借关联交易、应收账款虚增营收”等问题向国盾量子发去求证函。截至发稿时，未收到对方回复。
上市即巅峰，爆炒后资本加速离场
其实当年国盾量子是以“量子通信第一股”的身份上市，并打破科创板首日涨幅纪录。
2020年7月9日，国盾量子登陆科创版。上市首日股价一飞冲天，涨幅一度超过1000%。中一签国盾量子可以赚18万元，堪称造富神话。
至2020年7月15日，国盾量子市值一度达到396亿元的历史最高点。此时距离上市，只用了5个交易日。
就在市场热议其股价能否突破500元关口之际，国盾量子股价却拐头向下，节节败退。截至2023年2月10日收盘，国盾量子报150元/股，市值120.3亿元，较巅峰时期市值缩水约70%。
股价走势，来源：Wind
公开资料显示，国盾量子成立于2009年，主要从事量子保密通信产品的研发、生产、销售及技术服务。量子通信产业是国家战略新兴产业，而国盾量子号称是该领域市场占有率最高的企业。
“在量子通信领域，公司目前国内市场份额约为90%左右，同类型竞争企业并不多，且公司规模算是最大的。”国盾量子在2022年11月的投资者调研活动中透露，目前世界上已实现“量子计算优越性”里程碑实验的公司只有3家，分别是谷歌、国盾和北极光。
或许是国盾量子身上的科技独角兽属性，为其上市炒作提供了素材。早在IPO期间，国盾量子估值就一度被抬高。
据招股书显示，国盾量子首次递交招股书时拟募资金额仅为3.04亿元，到公开发行时改为计划募资7.24亿元，扣除发行费用后，募集资金净额为6.56亿元。最终募集资金净额较原计划多3.52亿元。
参与跟投券商无疑是最大赢家。据悉，担任国盾量子IPO主承销商的国元证券，不仅赚取3894.40万元的保荐、承销费用，其旗下参与跟投的国元创投首日浮盈就高达3.34亿元。
然而，明星概念股的光环也仅限于一时。随着解禁期一过，股东们立即着手大举减持。
2021年7月31日，公司三位股东――润丰投资、王根九及王凤仙率先披露减持计划。截至2022年9月9日，润丰投资、王根九、王凤仙已累计减持公司股份135万股，占公司总股本的1.7%。两次减持累计套现金额约1.95亿元。目前，上述股东减持计划仍未结束，计划至2023年5月20日前，再度减持不超过公司总股本2.00%的股份。
此外，公司高管也在不断减持。据2022年11月3日披露的公告，公司副董事长赵勇、公司财务总监兼董事会秘书张军分别减持公司股份108,500股、49,000股，占公司总股本的0.135%、0.061%。二人分别套现1162万元、450万元。
值得的注意的是，在扣非净利润连亏三年、经营现金流持续为负的情况下，公司仍然在2021年推出了大规模股权激励计划。
据悉，2021年6月，国盾量子以59.88元/股的授予价格向184名激励对象（约占公司2020年底员工总数的50.14%）授予60万股限制性股票。该价格仅为当时二级市场股价的1/4左右。
为此，国盾量子2021年确认股份支付费用合计为2750.98万元；最新业绩预告显示，2022年公司股份支付费用预计较上年增加1,000.00万元左右。
在逐年亏损、经营性现金流持续为负的情况下，公司依然推出股权激励计划，且授予价格低于市场价较多，此举是否有损中小股东的利益？此外，公司的业绩考核目标是否定得过低？钛媒体App曾就上述问题向国盾量子方面求证，截至发稿时，对方并未回复。
商业化进展缓慢，靠政府输血度日
按照国盾量子的说法，无论是行业前景还其自身竞争力都处于优势地位，为何还会遭遇业绩、股价双杀呢？抛开自身经营管理问题不谈，一个重要的原因或许跟技术的商业化落地受限有关。
“整个量子通信的技术发展趋势没有问题，但是落地和产业化还需要时间。”中信建投通信与计算机行业首席分析师阎贵成表示，二级市场比较关注业绩和产业化进程。客观来讲，量子同业的产业化还处在一个初期阶段。
“量子保密通信技术是一种新技术，现阶段其产品应用处于推广期，存在市场推广困难。”国盾量子也曾公开表示，量子保密通信产品是近年发展起来的高精尖技术产品，主要服务于政务、金融、电力、国防等行业。公司产品从市场接受到各行业、单位和个人的普及应用需要一定的周期，存在产品商业化应用推广时间相对较长的风险。
那么对于国盾量子来讲，在自身造血能力不足的情况下，要如何生存下去呢？
所幸，量子信息产业属于国家战略新兴产业，受到国家和地方产业政策的支持。钛媒体App注意到，国盾量子每年获得的政府补贴多到令人咂舌。
2017-2021年，国盾量子利润总额中政府补助金额分别为5,413.60万元、5,948.26万元、8,440.86万元、7,088.07万元和4,511.33万元；报告期各期末，递延收益全部为政府补助，余额分别为2.07亿元、2.47亿元、1.66亿元、1.34亿元和1.2亿元。这笔补贴对于一个年营收仅逾1亿、净利润千万级甚至亏损的企业来讲，绝对能起到大作用。
可以说，政府补贴的多少，直接关系到公司的盈亏情况。国盾量子坦言，如果未来政府补助政策发生变化，导致公司不能继续享受政府补助，将会对公司的利润水平产生一定的影响。
除了真金白银的砸钱，当地还在产业配套、技术支持、业务合作等方面予以支持。
据斯百德产业研究院的《2022量子产业发展报告》显示，安徽省成为了我国量子企业最多的省份，合肥市是全国量子企业数量排名第一的城市。当地拥有国盾量子、国科量子、国仪量子等业内知名企业，相关专利数占到全国的12.1%，在全国排名第二，仅次于北京。当地行业人士甚至对钛媒体App直言：“量子产业已成为合肥的金字招牌。”
国盾量子副总裁、副总工程师唐世彪也曾在公开场合，表达过国家政策、当地政府扶持对公司发展的重要性。“上至中央，下至合肥高新区，对新技术是很包容的。”在唐世彪看来，当地政府吸纳了众多上下游企业集聚在合肥，帮助国盾量子攻关了不少“卡脖子”技术难题。
业务方面看，国盾量子的经营业绩对国家及地方政府推动的骨干网、城域网等量子保密通信网络建设项目存在重大依赖。
年报显示，国盾量子2021年第一大客户中电信量子科技有限公司（简称：中电信量子）签署6项合同，金额总计7,792.77万元，其中合肥量子通信基础设施建设项目（一期)合同金融7,220.63万元，其终端应用场景为合肥政务系统保密通信。
据悉，中电信量子成立于2020年11月，为国盾量子与中国电信（601728.SH）新成立的合资公司，是为公司关联方。成立仅一年，便迅速跻身为公司第一大客户，做的还是政府订单，这点也有些耐人寻味。
此外，从技术起源和股东名单来看，合肥本地科研院所背景浓厚。
资料显示，国盾量子技术发源于中国科学技术大学，其创始人正是被称为 " 量子之父 "的中科大常务副校长潘建伟，他曾领导团队进行QKD(量子密钥分发)技术的基础科学研究和落地。
截至2022年三季度末，科大控股为第一大股东，持有公司13.47%的股份，潘建伟持有公司8.24%的股份。
前十大股东，来源：Wind
不难看出，走高精尖路线的国盾量子目前仍靠政府补贴和订单勉强支撑。至于其量子通信产品的大规模商业化落地，还有很长的路要走。
“这个路是比一般的赛道会走得更长一点，时间点现在确实不太好做判断。”面对投资者关于商业化预期的询问，国盾量子也给不出明确的时间表。
或许若干年后，随着量子通信技术应用场景的扩大，国盾量子可以摆脱眼前这种窘境。只是内外交困之下，国盾量子还能等到柳暗花明时么？（本文首发钛媒体App，作者 | 马琼）
